天风农业：深度解析非洲猪瘟对生猪养殖产业有哪些长远影响?(8)

　　煤炭股中中国神华(601088)的盈利能力较强，其近十年的平均ROE约15%，而其当前市值对应18-19年的利润（高盈利周期中）计算的PE约8-9倍，其本轮周期的市值高点为2018年2月的5580亿，该市值对应的18-19年业绩的PE约为11.8倍。

　　钢铁股中宝钢股份(600019)盈利能力较强，近十年平均ROE为7.74%，其当前市值对应18年和19年利润的PE约8倍，其本轮周期的市值高点为2018年2月份的2435亿，该市值对应的18-19年的业绩PE约11.5倍。

　　养猪股的ROE明显高于中国神华，则其市值高点对应的周期利润高点的PE理应更高，至少也要在10倍以上。

　　此外，从成长性来看，本轮周期中，养殖股仍处于产能的快速扩张期，以2018年为例，养殖股的四大龙头中，增速最快的天邦股份，出栏量增加了一倍多，最慢的温氏股份出栏增速也达到17%，而中国神华和兖州煤业(600188)的产品销售量增速仅4%。因此，从成长性的角度来看，养殖股的PE业务应当更高。

　　在本轮周期中，钢铁股龙头宝钢股份涨幅约1.5倍，周期高点市值对应周期高点利润PE约11.5倍；煤炭股龙头中国神华涨幅约1.7倍，周期高点市值对应周期高点利润PE约11.8倍。由于养殖猪的ROE和成长性均显著高于钢铁和煤炭，因此，我们认为养猪股的周期市值高点对应周期利润高点的PE理应也更高，大概率会超过12倍。

　　如何看待当前养殖股的估值？

　　相对于其他工业周期品，生猪养殖股的高ROE意味着更高估值。而行业的高盈利性，则源自于产业的低规模化和低集中度。

　　全国畜牧兽医统计年鉴显示，2016年，我国生猪养殖场数量约为4261万户，其中年出栏规模为500头以上的猪场数量仅占0.6%。截止2017年，国内最大的生猪养殖企业温氏集团，其1904万头的出栏量，市场占有率也仅2.77%。

　　由于大量高成本的散养户存在，使得以工业化生产方式为典型特征的规模化养殖场存在显著的成本优势。成本优势使得规模化养殖场的市场竞争力远强于散养户。

　　养殖规模化发展的第一阶段，本质上，就是规模场替代散养户提高行业集中度的进程。成本优势之下，过去10年，养殖龙头企业享受到了超高回报。温氏股份和牧原股份平均ROE高达30%！

　　在上一轮周期中，以15年的市值（对应本轮周期的2019年）除以16年（周期高点的利润，类似于本轮周期的2020年）的利润，正邦科技、牧原股份和温氏股份的PE分别为16倍、17倍和23倍；若以16年的市值高点除以16年的利润，则正邦科技、牧原股份和温氏股份的PE分别为19倍、14倍和和17倍。可见，在上一轮周期中，对应周期高点利润，养殖股的PE基本在15倍以上。而当前，温氏股份、牧原股份、正邦科技和天邦股份的市值对应20年的业绩，PE分别约8倍、8倍、4倍和4倍，估值非常之低。

　　此外，从头均市值来看，对应2020年的出栏量，温氏、牧原、正邦、天邦、唐人神、中粮肉食的头均市值分别为5592元、6946元、3010元、2828元、2287元、1749元，而在上一轮周期以2015年的最高市值对应2016年的出栏量计算的温氏、牧原和正邦的头均市值分别为14121元、12444元和5973元；当前股票估值仍处于低位，我们判断正邦、天邦等高弹性标的仍有1.5-2倍空间，温氏、牧原等龙头仍有50%-100%空间！

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　　投资建议

　　对养殖个体的影响？技术壁垒的大幅提升！

　　从龙头企业的非洲猪瘟防控体系的建设经验上看，不仅需要大量的资金投入，还需要整体养殖技术、人才储备的升级，行业技术壁垒大幅提升。无法适应现代封闭式工业化养殖模式的传统养殖户，将最先被产业所淘汰。即使是具备一定实力的中小养殖场，其管理能力及执行力也将面临严峻考验。

　　对养殖区域布局的影响？“南猪北养”趋势的暂缓！