天风证券：迈瑞医疗受益于分级诊疗+进口替代(18)

如此高增长，大容量的行业，吸引众多竞争者加入，然而由于发光的巨大投入、技术的高壁垒，未来竞争格局相对蓝海。市面上目前拿证的众多的发光厂家，在无法持续自我造血，依靠外来资金持续投入的厂家将面临巨大的生存挑战。万花丛中找寻过往厂家的发展路径，我们得到化学发光的投资逻辑：

1. 上市公司资源丰富。化学发光需要持续不断的研发投入，由于对资金的持续大量需求，资金依赖会限制公司持续研发的脚步；

2. 3年达到上亿规模的厂家，未来潜力大。纵观所有进口和国产企业，无论是早期进入者还是晚期进入者，保持良好发展势头的公司，均在产品上市3年内超过1亿销售，3年1亿是一道门槛。达到1亿的收入水平，利润可维持在3000-5000万/年，其良好的现金流足以支撑其源源不断的研发投入，厂家健康向好发展。

3. 早期发光布局的厂家，将具备卡位优势，享受新一轮的强劲增长。2009-2013年期间，国产生化由于其良好的品质和有竞争力的价格，在国产替代的战役中大局进攻，国产品牌均保持30%以上的平均增速，国内上市的生化公司都在这一轮医疗基础建设红利中得到快速发展。然居安思危，在08-09年开始，国产部分品牌大量投入发光，开始转型，踩住了行业变化的节奏，在5年后成功卡位。目前有规模的管式发光国产品牌正处于高速增长期，平均8年复合增速高达50%，还处于导入期的产品，未来3-5年依然会保持高增长。

目前A股能看到的发光企业，包括迈瑞医疗、安图生物、迈克生物，未来有望享受行业红利，维持较高增速增长。

9.5.1. 迈瑞发光，仪器开发能力将成为发光的坚实基础

迈瑞约在2008年开始立项发光产品，在2013年推出自己全自动的化学发光产品2000I，并且随后又推出100速度的1000I，在2018年推出高速发光6000I，全球最快速度的发光480速度的发光设备。

迈瑞并不是第一个推出发光的企业，从某种意义说，迈瑞的推出速度是慢于国内大部分国产企业的，然而依靠强大的研发底蕴和渠道，后来者居上，按照目前的态势，未来依然可以保持较好的增长。

2015-2017年化学发光试剂销售占比持续上升，占比分别为4.39%、9.22%、15.19%，对应销售额约为50.8、139.08、296.33百万元。

迈瑞化学发光仪技术壁垒高，推出的全自动化学发光分析系统采用低携带污染的样本分注技术、高均一性磁微粒混匀技术、高效低损失率的磁微粒清洗分离技术等，在灵敏度、线性、携带污染等指标达到国际水平，目前拥有多个套餐注册证，包括甲状腺、肿瘤标记物、生殖激素、传染病、心肌标记物、糖尿病、贫血、骨代谢、内分泌激素等试剂盒及配套校准品和质控品。

10. 医学影像，迈瑞等标杆企业引领国产走进高端

超声（Ultrasonic Medicine）作为诊断的一种常规手段，由于其便利、无创、图像实时，被广泛应用，目前超声设备已经成为无人不晓的诊断方式。最早彩超是个相对较小的市场，随着彩超技术的进步，图像质量的不断提高，超声影像作为一种实时的，无放射性的检查方法逐步得到了临床医生的认可，彩超设备的需求得到了逐步的释放，彩超市场规模的增大，引起了全球医疗巨头的关注，尤其是以大影像为核心产品的全球医疗影像的巨头GPS的关注（通用电子GE、飞利浦Philips、西门子Siemens）。

在2000年前后，GPS三大巨头利用自己的规模优势和行业地位纷纷跑马圈地，各自进行了一系列的超声影像业务的大规模并购和整合。自此，GPS三大影像巨头悉数登场，彩超的临床应用拓展和市场规模的扩容都同步进入了高速发展阶段。